A Napi Gazdaság keddi számának cikke

Divatos témává vált az utóbbi hetekben a "Nagy Átforgatás" (Great Rotation), igaz, ez különböző megfigyelők szerint különböző folyamatokat jelent. Az egyik értelmezés szerint a kedvezőbb világgazdasági helyzetben, valamint a kötvénypiac felül- és a részvénypiac alulértékeltsége folytán általánosan elmozdul a befektetők preferenciája a részvények felé, ami komoly vételi nyomást hozna a piacon. A másik megközelítés szerint egy sokkal konkrétabb dologról, a nagy, valódi tőkét kezelő intézményi befektetők kötvényportfólióinak leépítéséről és ezek részvényekbe való átforgatásáról van szó. A legszélesebb értelmezés alapján pedig az átforgatás nemcsak kötvényekből a részvényekbe, hanem a partvonalon pihenő készpénz és a gyenge hozamot termelő kötvények felől minden más irányba tart.

Mindhárom folyamat mögött lenne logika, hiszen a befektetők a nulla közeli kamatlábak korának beköszönte óta panaszkodnak a rendkívül alacsony hozamokra a biztonságosnak tartott eszközöknél − tehát a jó hitelminősítéssel rendelkező állam- és vállalati kötvényeknél. A gazdasági helyzet javulásával viszont várhatóan egyre több szó esik majd a válság óta rendkívül laza monetáris politika szigorításáról − a piac már most megkezdte a felkészülést erre, a váratlanul szigorú hangokat tartalmazó decemberi FOMC-ülésről szóló jegyzőkönyv közzétételét követően például hosszú idő után újra 2 százalék fölé emelkedett az amerikai kötvényhozam. A rendszerben lévő rengeteg likviditás aligha elégszik meg negatív reálhozamokkal, ami szintén a kockázatvállalás és a hozamvadászat irányába tereli a befektetőket. A vállalatoknál eközben annyi készpénz halmozódott fel, hogy sokan (például Ray Dalio hedge fund-menedzser) már "készpénzbuborékról" beszélnek, ami a cégeket osztalékfizetésre és részvény-visszavásárlásokra ösztönzi, és ez − a növekedési kilátásokon túl − még attraktívabbá teszi a részvényeket.

Kép: Reuters

Olajat öntött a befektetői remények tüzére, hogy januárban folyamatosan a szokásosnál lényegesen nagyobb tőkebeáramlást tapasztaltak az amerikai nyílt végű részvényalapoknál, az EPFR és TrimTabs adatai szerint a hónap egészében 56,8 milliárd dollárt, az ICI szerint pedig február elején is folytatódott a beáramlás. Az S&P−500 az év eleje óta 6 százalékot emelkedett, s már kevés választja el 2007-es abszolút csúcsaitól.

Az eszközállományok történelmi léptékű átcsoportosításának tézisével szemben mégis sokan gyanakvóak − és nem csak a kérdésben ellenérdekelt kötvénypiaci szereplők (például a szkeptikusan nyilatkozó Mohamed El-Erian, a Pimco elnöke). A legfontosabb érv, hogy hiába áramlott be tőke a részvényalapokba − ami januárban egyébként sem szokatlan −, a kötvényalapokból nem tapasztaltak kiáramlást, és a biztonságosabbnak tartott eszközökért továbbra is hajlandóak megfizetni a felárat. Nem is csak ez a két eszközosztály létezik: a válság után nem csak a biztosabbnak tartott kötvények lettek keresettek, hanem a pénzpiaci alapok és a tőzsdén kereskedett befektetési alapok (ETF-ek) népszerűsége is nagyot nőtt.

Kép: Napi grafikonok

A részvényalapok év eleji felfutása egyes megfigyelők szerint a visszavásárlásoknak és a különleges osztalékoknak köszönhető − ezt azonban nem valószínű, hogy hosszú távon is fenntartanák a cégek. Az osztalékhozamot nehéz összehasonlítani a kötvények hozamával, hiszen adott gazdasági helyzetben teljesen máshogy viselkedhetnek. Míg a kötvények mindig kiszámíthatóan fizetik a kupont, és a lejárat végén a tőkét is, addig a részvényeknél nincs lejárat (hiszen nem hitelt, hanem tulajdonrészt testesítenek meg), és az osztalék a vállalat piacán uralkodó ciklusok és egy sor specifikus tényező alapján nagy kilengéseket mutathat. Általános gazdasági visszaesés esetén a vállalatok leállítanák a visszavásárlásokat és csökkentenék az osztalékot, hogy − ahogy azt a válság idején láttuk − a biztonságra törekedve megőrizzék a készpénzállományukat. Ha viszont nagyobb fellendülés lenne, akkor talán találnának értelmesebb célt is a tőkének, például finanszírozhatnák saját hosszú távon megtérülő új beruházásaikat. A pénz kifizetése − ami a fő érv a részvényvásárlás mellett − mindkét esetben a háttérbe szorul.

Az alaphelyzet leírása mellett a következtetés sem feltétlenül helyes, hiszen a tőkebeáramlás nem biztos, hogy együtt jár a részvényárfolyamok emelkedésével. Ennek az ellentéte is igaz, tavaly például 215 milliárd dollárt vontak ki részvényalapokból, miközben az S&P−500 több mint tíz százalékot emelkedett. A Barclays elemzése szerint ráadásul az utóbbi száz évben olyan még nem fordult elő, hogy a vállalati kötvényhozamok és a részvényárfolyamok egyszerre emelkedtek volna − ezek ugyanis általában a gazdaság növekedési várakozásainak függvényében fordítottan korrelálnak.

A szkeptikusabb megfigyelők ezért a befektetők megtévesztését szolgáló trükkről beszélnek. Legrosszabb esetben a valós pénzt kezelő intézményi befektetők − mondjuk a skandináv biztosítók és nyugdíjalapok − belépése a részvénypiacra éppen hogy a piac csúcsát harangozza be: ha már a nagy optimizmusban mindenki belépett a piacra, akkor végképp nem lesz új vevő. Az is lehet, hogy néhány intézményi elemző csak azért kapta fel a Nagy Átforgatást, hogy a piac csúcsán kisbefektetőket csábítsanak be, tehát legyen kinek eladni a szerintük árfolyamesés előtt álló részvényeket.

Tájékoztatás

A jelen oldalon található információk és elemzések a szerzők magánvéleményét tükrözik. A jelen oldalon megjelenő írások nem valósítanak meg a 2007. évi CXXXVIII. törvény (Bszt.) 4. § (2). bek 8. pontja szerinti befektetési elemzést és a 9. pont szerinti befektetési tanácsadást.
Bármely befektetési döntés meghozatala során az adott befektetés megfelelőségét csak az adott befektető személyére szabott vizsgálattal lehet megállapítani, melyre a jelen oldal nem vállalkozik és nem is alkalmas. Az egyes befektetési döntések előtt éppen ezért tájékozódjon részletesen és több forrásból, szükség esetén konzultáljon személyes befektetési tanácsadóval!